国际金融_第004节

掉期业务除了在银行同业之间使用外，也在银行对客户之间的交易时使用，其中比较多的是用于解决外汇预约的延期问题。例如，某出口企业向银行预约了50万美元3个月期外汇交易(银行买，出口商卖)。但由于进出口企业之间衔接不良，3个月后出口企业不能如期预约交易，因而希望银行能将预约交易延期三个月执行，这时银行一般做法是，卖给出口企业50万美元的现汇，同时买入3个月同额期汇，即进行掉期交易。通过掉期交易，出口企业解决了延期的问题。 三、掉期交易的程序 掉期交易最常见的是即期对远期的交易，其过程如下： 一个顾客向一家银行询价后，该银行报出美元兑马克3个月掉期价为 USD/DEMSpotPrice:1.6550——60 SwapPoints：125—128 从而可以算出该银行直接标价下的远期价格 ForwardOutrightPrice：1.6675——1.6688 如果该顾客想做先买后卖，那么就说： WeBuy/SEIIUSDIMIO.也就是说即期、远期分别在1.6560与1.6675水平成交；相反，若先卖后买，则在1.6650与1.6688水平成交。

第五节 套汇与套利交易

一、套汇交易 (一)地点套汇 在通常情况下，各外汇市场的汇率是通过基本汇率的套算而确定的，因而同种货币的汇率一般都能保持基本一致。然而这并不意味着在任何时点上、任何地点上外汇市场同种货币的汇率都永远均衡。实际上，由于外汇交易在地域上的广泛性和时间上的延续性，各个外汇市场的外汇供求关系不断变化，并导致汇率的经常上涨或下降，从而使各个外汇市场也不可避免地会不时出现短暂的汇率差异，这种差异就构成了地点套汇的前提条件。 所谓地点套汇，就是利用两个或三个不同地点外汇市场之间某种货币的汇率差异，分别在这几个外汇市场上一面买进一面卖出这种货币，从中赚取汇率差额利益的外汇交易。地点套汇的主要形式有直接套汇与间接套汇两种。 1.直接套汇(DirectArbitrage)。 直接套汇又称两地套汇，是指外汇交易者在两个不同地点外汇市场上某种货币汇率出现差异时，同时在这两个市场买贱卖贵，从中赚取差价利润的交易行为。例如，某日纽约市场汇价为1美元＝145日元，东京市场为1美元＝143日元，套汇者在纽约市场上按145日元的价格买进一笔日元，然后立即在东京市场上以143日元的价格卖出，换回美元，这佯每一美元可赚毛利2日元。 2.间接套汇(IndirectArbiirage)。 间接套汇又称三地套汇，它是指套汇者利用三个以上不同地点的外汇市场，在同一时间内存在的货币汇率差异，同时在这些市场上买贱卖贵，套取汇率差额收益的交易行为。 例如，假设某日某一时刻，纽约、法兰克福，伦敦三地市场的外汇行市如下： 纽约市场：1美元＝1.9100——1.9110德国马克 法兰克福市场：1英镑＝3.0790——3.0800德国马克 伦敦市场：1英镑＝1.7800——1.7810美元 根据以上三个市场外汇行市，若套汇者以100000美元进行三地套汇，则可首先在纽约市场以1美元＝1.9100德国马克的汇价卖出10万美元，买进191000德国马克；同时在法兰克福市场上以1英镑＝3.0800德国马克的汇价卖出191000德国马克，买进62013英镑；同时又在伦敦市场以1英镑＝1.7800美元的汇价卖出62013英镑，可买回110383美元。如不考虑套汇费用，则该套汇者通过间接套汇可获利10383美元。 间接套汇的前提是三地市场的汇率不均衡，存在差价，但是如何迅速判断三地市场的汇率是否均衡呢？在外汇实务中，常用的判断方法主要有两种：一是套算比较法。这是通过几个市场汇率套算，判断市场之间是否有差价存在的方法。如上例中： 纽约市场：1美元＝1.9100德国马克 根据法兰克福和伦敦两市场的汇率套算，结果为：1美元＝1.7303德国马克套算结果表明，三地市场之间存在汇率差异，可以套汇。 二是汇价积数判断法。这是将各市场汇率均换成统一标价法下的汇率，

通过连乘所得积数来判断是否存在价差的方法。如果各市场的应付汇率(或应收汇率)的连乘积数不为1，则表明各市场汇率不均衡或有价差，可以套汇；如果积数等于1，则表明各市场汇率均衡或无差价，不可套汇。 如上例中，我们可以将三市场的汇率重组如下： 纽约市场：1美元＝1.9100德国马克 法兰克福市场：1德国马克＝0.3247英镑 伦敦市场：1英镑＝1.7800美元 1.91OO×0.3247×1.7800＝l.039≠1 结果表明：三市场汇率不均衡，可以套汇。 目前，由于通讯设备先进，交易手段发达，信息灵便，各地外汇市场之间的货币汇率差异日趋缩小，地点套汇的机会一般情况下不多，至于间接套汇的机会更为难得。在间接套汇中，三地外汇市场上货币汇率之间出现差异总是偶然的、暂时的，通过套汇交易，这种差异很快就会拉平，从而使套汇机会消失。 (二)时间套汇(TimeArbitrage) 时间套汇又称掉期交易，就是在买进或卖出即期外汇的同时，卖出或买入同额远期外汇的互换交易。交易的目的，是以避免外汇汇率变动的风险和保值为主，而不是为了获利。 例如，若一家法国公司需要100000英镑用于投资，预计3个月后即可收回，假定当时英镑对法郎的即期汇率为1英镑＝6法国法郎，该公司则可用600000法国法郎买进100000英镑现汇。但若3个月后英镑对法国法郎的汇率下降为1英镑＝5.5法国法郎，则届时该法国公司收回的100000英镑只相当于550000法国法郎，比预先投资额减少了50000法国法郎。为了避免这种损失，法国公司便在买进100000英镑现汇的同时，卖出100000英镑的3个月期汇。假定远期外汇市场上3个月期的汇率为：1英镑＝5.999法国法郎，那么无论3个月后英镑汇率的下跌程度如何，公司都肯定可以将100000英镑兑回599900法国法郎，只承担100法国法郎的汇率差额损失，从而在汇率方面保证了投资安全。在进行掉期交易中，为了避免汇价变动风险而付出的可确定的代价或损失叫做掉期成本，一般来说，掉期成本的高低是影响有关交易者所获利润多少的重要因素之一，从而也是交易者确定是否有必要进行掉期交易的一个重要依据。 二、套利交易(InterestArbitrage) 套利交易，简称套利，是指投资者或投机商利用两个国家短期投资利率的差异，将资金从利率低的国家调往利率高的国家，以赚取更高的利润。例如，伦敦市场英国政府发行的国库券年利率为15％，纽约市场美国政府债券为年利率13％，两个市场利率相差2％。投资者将其美元资金兑换成英镑，调到伦敦市场买进3个月期英国政府国库券，可比用美元购买美国政府债券多得2％的利息收益。为了防止投资期间汇率变动的风险，投资者往往在进行套利交易的同时，办理掉期交易。套利者在用美元买进英镑对英国政府国库券投资之时，预先再卖出3个月远期英镑，换回美元，只要掉期交易及套利交易整个开支费用不超过2％的利息收益，套利者是有利可图的。 进行套利活动，在考虑金融市场之间利率差额的同时，必须考虑外汇市场即期外汇汇率与远期外汇汇率之间的差额。因为即期外汇汇率与远期外汇汇率之间的差额是同两国短期利率的差额接近的。如果即期汇率与远期汇率

的差与两国短期利率的差一致，套利活动就无利可图了。 应该看到，由于通讯设备的日益完善，目前各外汇市场已由国际卫星通讯网络紧密地联系起来，电子计算机也被应用在外汇交易上，外汇市场和外汇交易己日趋全球化，而以前由于地区不同和时差所造成的汇率差已几乎不存在。因此以上的几种套汇方式早在多年以前便不再为交易员们所重视和使用，已逐渐为新出现的交易方式所取代。例如，利息套汇已被掉期取代，时间套汇则为期权代替，所谓的两地和三地套汇被目前人们称之为现期套汇取代，这说明国际金融市场在不断地发展、交易方式正在日益更新。

第六节 外汇期货交易

一、外汇期货交易的概念 外汇期货交易是金融期货的一种。它是在有形的交易市场，通过结算所(ClearingHouse)的下属成员清算公司(ClearingFirtn)或经纪人，根据成交单位、交割时间标准化的原则，按固定价格购买与出卖远期外汇的一种业务。 外汇期货交易的主要特点是： (1)在有组织的市场，通过公开叫价方式进行交易；(2)期货合约采用标准化形式，即除价格是交易时确定的外，其余各项如货币币别、交易金额、清算日期、交易时间等均已作了明确规定；(3)期货交易只限于交易所的会员之间，非会员要进行买卖必须通过经纪人，经纪人收取佣金。合约到期时实际交付的金额很少，通常不到交易额的1％。 外汇期货是本世纪70年代初浮动汇率制度取代固定汇率制度的产物。 1972年5月16日，芝加哥商品交易所(CME)成立国际货币市场分部，推出包括英镑、加拿大元、德国马克、日元、瑞上法郎、荷兰盾、墨西哥比索在内的八种外汇期货合约，开始了外汇期货交易。 外汇期货适应了人们对变化不定的汇率进行套期保值的需要，因此很快为金融界和企业界所接受，发展成为三大主要金融期货之一。 二、外汇期货交易的功能 (一)减少或消除汇率的不利变动可能给投资者带来的损失 任何企业和个人，都面临着汇率变动的风险，尤其是在当今如此频繁剧烈的汇率变动下，他们迫切需要寻找理想的回避汇率风险的金融工具，他们可以通过金融期货市场进行外汇期货套期保值，将风险转移给愿意承担该风险的投机者，以最大程度地减少因汇率变动造成的损失。 (二)价格发现机制 期货交易所是一个完全由供求法则决定的自由市场，它将众多的影响供求关系的因素集中于交易场内，并通过公开喊价竞争，将众多因素反映在一个统一的交易价格上，期货交易所起到了价格晴雨表的作用，它记录了世界范围内各种因素对所交易的外汇价格的影响。由于现货市场和期货市场都受同种经济因素影响和制约，外汇期货价格与现货价格在走向上是一致的。因此，两市场之间的价格相关关系可以使套期保值者和投机者利用外汇期货价格来衡量相关外汇期货的近远期价格发展趋势。 另外，由于外汇期货市场存在着大量投机因素，会增加外汇市场价格的波动。 三、外汇期货交易合同 外汇期货合同是期货交易所制定的标准化的外汇远期合约，除价格外，其他内容都有统一规定，即交易单位、币种、交易时间、交割时间和交割地点等内容是标准化的。这与外汇远期合同不同，外汇远期合同是交易双方协商决定的，内容根据需要而定。 下面以芝加哥国际货币市场上市的德国马克期货为例，对外汇期货合约的内容作具体介绍。芝加哥国际货币市场德国马克期货合同见表3—1。表3-1表3—1芝加哥国际货币市场德国马克期货合同交易单位最小变动价位每日价格最大波动限制合约月份交易时间最后交易日交割日期交割地点125000德国马国 开市（早7：20—7：30芝加哥时间）限价为150点，7：1点（0.0001）35后无限价1月、3月、4月、6月、7月、9月和现货月份早7：20—下午2：00（芝加哥时间），到期合同最后交易截止为上午9：16从合同月份第3个星期往回数的第2个工作日上午9：16合同月份的第3个星期三由清算所指定的货币发行银行

在芝加哥国际货币市场上市的其他外汇期货合同除交易单位、最小变动价位、每日价格最大波动限制外，其他内容与德国 马克期货相同。见下表 3—2。

表3—2芝加哥国际货币市场其他外汇期货合同

币种交易单位最小变动价位每日价格最大波动限制日元12500000日元0.01点（12.5美元）150点澳大利亚元100000澳元1点（10美元）150点加拿大元100000加元1点（10美元）150点英镑62500英镑2点（12.5美元）400点瑞士法郎125000瑞士法郎1点（12.5美元）150点法国法郎250000法国法郎0.5点（12.5美元）500点

芝加哥国际货币市场上的外汇期货合同都是以美元来计价的，即以每单位外币折合若干美元来报价，并采取小数的形式，小数点后一般是四位数(日元也是四位数，但实际上省略了前两位。如.4728实际上是0.004728)。如美元对德国马克的汇率为1美元＝2.05德国马克，则德国马克期货报价为。4838美元，即1德国马克＝0.4838美元。 最小变动价位是指当供求因素发生变动时合同价格最少应变动的数额，通常用点来表示。1点为1％的0.01，即0.0001。德国马克期货合同的最小变动价位为1点，则其报价单位为0.0001美元/德国马克，1个交易单位价值为(125000德国马克X0.0001美元/德国马克)12.5美元。也就是说德国马克期货合同价格变动1点，其价值变化为12.5美元。除澳大利亚元和加拿大元期货合同外，其他期货合同的最小变动价值都是12.5美元。 芝加哥国际货币市场实行每日价格变动限制，目的在于防止价格变动幅度过大而给交易者带来太大损失，以此维持市场的稳定性。扩充性的每日价格限制是：在连续两天某货币的期货合同都以同方向变动的正常限价收市时，第3天的限价将是平常限价的15％，第4天将是200％，第5天不实行价格限制，第6天恢复正常限价。 不同交易所、不同国家的外汇期货合同有可能内容不完全相同，但主要内容都基本相同，不同的是细节方面的内容。 四、外汇期货交易的程序

交易所外汇期货交易都通过公开叫价拍卖的程序来确定价格，大体上其标准化指令执行程序如下所述： 首先客户要选定下达何种指令，即是限价指令、市场指令还是停止价指令等等。限价指令，特指只能在客户指明价格水平上或比该价格更好的价格成交的指令。在下达这类指令时客户应标标明一个具体的价格水平；市场指令，这类指令下达到交易池时，场内出市代表即迅速以接到指令时的最好价格成交。在这类指令下达时，客户无须指明价格，只需表明买卖合约的商品品种、交收月份、数量及交易方向；停止价指令，也称止蚀指令或止损指令，是当市场达到指定价格水平时即转为市价指令执行的指令，多用于对冲在手合约以达到减少损失或保持既得利益的目的。客户通过电话向经纪人发出买入或卖出的指令，经纪人利用电话、传真或计算机将指令传给交易大厅内代表，指令单加盖时间戳记后立即由指令传递员传递给相应交易他的场内经纪人，在每个指定进行不同外汇期货合同交易的交易池内，场内经纪人通过公开叫价执行委托。各交易池内交易所职员记录下每笔已完成的交易价格变动情况，并输入计算机控制中心。计算机接收到所有交易他的交易数据后立即在电子显示板上显示外汇期货交易的最新数字，并通过高速电传机向全世界主要新闻媒介及私人报价系统使用者传递交易数字信息。场内经纪人在买卖指令完成后，还须在交易卡及原有戳记指令单上记录每笔交易的详细情况，完成的交易确证后通知最初的经纪人，再由其告知客户。 五、外汇期货套期保值 利用外汇期货交易确保外币资产或负债免受汇率变动带来的损失即外汇期货套期保值。 外汇期货套期保值有两种基本形式，即空头套期保值和多头套期保值。 (一)空头套期保值 有某种外币收入的美国保值者和有美元支出的非美国保值者可以通过出售该种货币(非美国保值者的本市)期货合约保值。 例1，美国某出口商向加拿大出口一批货物，价值500000加元，以加元结算，3个月后收回贷款，为防止3个月后加元汇率下跌，该出口商卖出5份3月期加元期货合约，价格为0.8450美元/加元，面值100000加元，希望把货款固定在424450美元的水平上。 (1)若3个月后加元果然贬值，其结果如表3—3所示。

表3—3

现货市场斯货市场3月1日现汇汇率：1加元=0.8490美元 50000加元折合42450美元 （即500000加元×0.8490美元/加元）3月1日卖出5份3月期加元期货合同，面值 1000000加元，价格0.8490美元/加元 价值424450美元 （5份×100000加元×0.8490美元/加元）6月1日现汇汇率：0.8460美元=1加元， 则500000加元折合美元423000 （500000×0.8460） 损失424500—423000=1500美元6月1日买回5月3个月期加元期货合同，价格 为1加元=0.8450美元，价值422500美元（5份×100000加元×0.8450美/加元）盈利424450—422250=1950美元

在不计保值费的情况下净盈利为1950—1500＝450美元，实际收回美元423000十1950＝424950美元。不但没有损失，反而略有盈余。 (2)若3个月后，加元汇率不降反升，则结果如表3—4所示。 在不计保值费的情况下，保值者(美国出口商)实际收回美元为425000十50＝425050美元，若不做套期保值，则出口商会获得500美元的好处。可见套期保值只能使保值者的收益相对稳定，却不会获得额外好处。

表3—4

现货市场斯货市场6月1日现汇汇率：1加元=0.8500美元 则50000加元折合425000美元 （500000×0.8500） 盈利425000－424500=500美元6月1日买回5份3月期货合同价格为0.8498美元/加元 价值4249000美元（5份×100000加元×0.8498美元/加元） 损失424900－424450=美元

例2,加拿大某进口公司从美国进口一批货物，价值300万美元，3个月后支付货款。为避免美元升值，该进口公司决定做空头套期保值。若3个月后美元果然升值。则结果如表3—4所示。

表3—4

现货市场期货市场当前情况：现汇汇率：1美元=1.212加元，则3个月后有价值3000000×1.212=3636000加元的货款要支付当前情况：3个月期期货价：1加元=0.8250美元 卖出36份3月期加元期货合同，每份面值100000加元，价值为 36×1000000×0.8250=2970000美元3个月后现汇汇率：1美元=1.3271加元， 支付300万美元货款需加元3000000× 1.3271=39813003个月后3个月期期货价：1加元=0.7465美元 买回36份3月期加元， 价值36×100000×0.7465=2687400美元成本增加：3981300—3636000=345300加元盈利2970000—2687400=282600美元折合375038.46加元

在未计保值费的情况下，实际成本3981300加元—375038.46加元＝3606261.6加元。由于做了套期保值，实际成本基本上排除了汇率波动的干扰。 (2)多头套期保值 有某种外币支出的美国保值者和有美元收入的非美国保值者可以通过购买该种外币(非美国保值者的本币)期货台约保值。 例3，美国进口商从德国购进价值125000马克的货物，1个月后支付，为防止德国马克升值而使进口成本增加，该进口商从芝加哥国际货币市场买进1份1月期德国马克期货，面值125000德国马克。若1个月后马克汇率果然上升，则结果见表3—5。

表3—5

现货市场期货市场当前情况现汇汇率：1马克=0.3984美元购进货物，价值125000德国马克折合美元成本为 125000×0.3984=49800美元当前情况购进1份面值125000德国马克的期货合约，价格1马克=0.4010美元，价值50125美元（即：1×125000×0.4010）1个月后现汇汇率：1马克=0.4114美元，则125000德国马克折合美元51425 （即：125000×0.4114）1个月后卖出1份面值125000德国马克的期货合约，价格为1马克=0.4130美元，价值51625美元（即：1×125×0.4130）成本增加：51425－49800=1625美元盈利51625－50125=1500美元

在未计算保值费的情况下，净损失1625—150O＝125美元，实际成本为51425—150O＝49925美元，达到了保值的目的。 如果马克汇率不升反降.则期货市场的损失可由现货市场上的盈利来抵消。 例4,4月10日，日本某出口公司向美国出口一批电器，价值300万美元，6月20日收回。由于汇率走势不明朗，该公司决定利用外汇期货实行套汇保值。该公司在期货市场买入33份6月期日元期货。若两个月后日元升值，结果如表3—6所示。 表3.6

现货市场期货市场4月10日现汇汇率：1美元=138.80日元300美元可折合4.1640亿日元4月10日 购进33份6月期日元期货合同，每份面值 12500000日元，价格0.007204美元／日元6月10日现汇汇率：1美元=135.50日元300美元可折合4.0650亿日元6月10日卖出33份未交割的6月期日元期货合约，每份面值12500000日元，价格0.007380美元／日元损失9900000日元盈利（0.007380－0.007204）×12500000×33=72600美元可折合日元72600×135.50=9837300

在不计保值费的情况下，实际货款4.0650亿日元十9837300日元＝4.16373亿日元，达到了保值目的。 若日元贬值，现货市场的盈利会被期货市场抵消，最后结果依然能使实收金额基本维持在预定水平上。 (三)交叉货币套期保值 外汇期货市场上一般只有各种外币对美元的合约，很少有两种非美元货币之间的期货合约。在发生两种非美元货币收付的情况下，就要用到交叉货币保值。 所谓交叉货币保值是指利用一种外汇期货合约为另一种货币保值。 例5，5月10日，德国某出口公司向英国出口一批货物，价值5000000英镑，9月份以英镑进行结算，当时英镑对美元汇率为1英镑＝1.2美元，德

国马克对美元汇率为1美元＝2.5马克，则英镑和德国马克汇率为1英镑＝3马克。9月期的英镑期货合约正以1英镑＝1.1美元的价格进行交易，9月期的马克期货正以1马克＝0.4348美元的价格进行交易，这意味着人们认为9月份英镑对德国马克的现汇汇率应为1英镑＝2.53马克，即英镑对德国马克贬值。为了防止英镑对德国马克汇率继续下跌，该公司决定对英镑进行套期保值。由于英镑对德国马克的期货合约不存在，出口公司无法利用传统的期货合约来进行套期保值。但该公司可以通过出售德国马克对美元的期货台约和买进英镑对美元的期货合约达到保值的目的。具体操作过程如下： 5月10日出售80份英镑期货合约(5000000英镑÷62500英镑＝80)，每份合约面值62500英镑，价格1英镑＝1.1美元。购进120份德国马克期货合约(5000000英镑×3马克/英镑÷125000马克＝120)，价格1马克＝0.4348美元。 9月10日，英镑对德国马克的现汇汇率为1英镑＝2.5马克，则现货市场上损失2500000马克((3马克/英镑—2.5马克/英镑)×5000000英镑)。期货市场上9月期英镑期货价格为1英镑＝1.02美元，9月期德国马克期货价格为1马克＝0.5美元，出口公司对冲其在期货市场上的头寸，购回80份英镑期货，卖出120份德国马克期货。在英镑期货市场上的盈利为(1.1美元/英镑—1.02美元/英镑)×62500英镑X80份＝400000美元，在德国马克期货市场上的盈利为(0.5美元/马克—0.4348美元/马克)×125000马克×120份＝978000美元。期货市场上的盈利共计为1378000美元。当时德国马克对美元现汇汇率为1美元＝1.8500马克，所以1378000美元可折合成2549300德国马克。在不计保值费的情况下，现货市场上的损失可由期货市场的盈利完全抵消且还有49300马克的盈利。

第七节 外汇期权交易

一、外汇期权交易的概念 所谓期权，是交易的买方(或卖方)签定买或卖远期外汇合约，并支付一定金额的保险费后，在合约的有效期内或在规定的合约到期日，有权按合约规定的汇价行使自己购买(或出卖)远期外汇的权力，并进行实际的货币交割。但这种权力并不是平等的，买方(或卖方)也可以在有效期内或合约到期日根据情况放弃买卖外汇的权力，让合约到期而自行作废。这种拥有履行购买(或出卖)远期外汇合约选择权的外汇交易，即是外汇期权交易。 购买期权的一方称为买方，出售期权的一方称为卖方。如果期权给予买方以在特定日期按特定价格购买相关资产的权利，就是看涨期权，如果期权给予卖方以在特定日期按特定价格出售相关资产的权利，就是看跌期权。 必须强调的是，期权的卖方在买方要求行使权利时，有义务交收相关的金融资产，但期权给予买方的只是一种权利，而不是一种义务。买方可自由选择行使或放弃行使期权赋予的权利。 外汇期权交易产生于1982年11月，地点是加拿大的蒙特利尔股票交易所的美元对加元的期权交易。之后，外汇期权交易获得了迅速发展，目前，外汇期权交易的对象主要是六种货币的五种外汇期权合约，它们是美元对英镑、美元对德国马克。美元对瑞士法郎、美元对日元和英元对加拿大元。 二、外汇期权交易的种类 (一)按期权的行使方式划分的外汇期权有美式期权和欧式期权两种基本类型美式期权，期权买方可以在合约到期日之前的任何一天行使选择是否履约的权力。 欧式期权，期权买方只能在合约到期日行使选择是否履约的权力。 在上述两种基本类型之外，还有一些变化类型，例如在OTC场外市场上，还有百慕大式期权和亚式期权：百慕大式期权可以在到期日之前的某些特定的日期行使权利；亚式期权则是按某一特定时期内相关资产的平均价值，而不是其最终价值计算盈亏。 (二)按合约的标的不同划分为外汇现货期权和外汇期货期权 合约的标的是实际货币，称为外汇现货期权。合约的标的若是货币期货合约，称为外汇期货期权。 三、外汇期权费 外汇期权费又称期权价格，保险费等，是指市场上买卖期权的价格或费用。一般说来，期权价格是由期权市场的供给和需求决定的，它反映出买卖双方对这一权利作出的估价。外汇期权费主要决定因素有三个：内在价值、时间价值和波动率。 (一)内在价值 内在价值是指立即履行期权合约时获得的利润。 对于看涨期权而言，如果标的物(指期权交易的相关金融工具)的市场价格超过期权的行使价格，则期权的买方就可能行使其权利而获利，这时看涨期权就具有内在价值，它等于市场价格减去行使价格，也可以说期权处于实值状态；反之，如果标的物的市场价格低于期权的行使价格，此时行使期权无利可图，反而亏损，故期权持有人会放弃期权。因此内在价值为零，也就是说期权处于虚值状态，当标的物市场价格等于行使价格时，内在价格也为

零，此时期权处于平值状态。 (二)时间价值 时间价值，又称外在价值，是指期权价格超出期权内在价值的部分。由于在到期时的期权价格是绝对超不出其内在价值的，故拥有期权并无特别优势。只有期权未到期时，相应金融工具的市场价格才有可能向有利方向变动，这时期权才具有时间价值。如，对于看涨期权，如果还有一段时间才到期，这期间市场价格有上升的可能，则买方所支付的价格就会超过该期权当时的内在价值，以补偿卖方的风险，所以时间价值又可视为风险补偿费。在到期前任何时间，实值期权的期权价格由内在价值和时间价值构成，而平值或虚值期权的价格无内在价值，仅由时间价值构成。 (三)波动率 波动率是指价格波动的幅度，也是影响期权费的一个重要因素，它和时间价值相辅相成。因为时间愈长，波动的幅度加大，期权的卖方承担的风险就越大，因而索要的期权费也越高；而对期权买方而言，汇价波动幅度越大，期权向有利方向变动的可能性越大，期权的时间价值也越高。所以，波动率越大，期权价格越高，时间价值越大；反之，波动率越小，期权价格越低，时间价值越小。 四、外汇期权交易的程序 与期货交易所一样，期权交易所一般也实行会员制，会员在交易所内拥有席位，只有他们才可以在场内直接进行交易。因此，非会员想要进行期权交易必须通过经纪公司。 顾客将买卖期权的定单下达给经纪公司之后，经纪公司马上将定单传给其在交易所内的经纪人。经纪人接到定单后，立即按定单指令与交易所内其他会员进行交易。 为保证市场的连续性，大多数交易所设有称为造市者(MarketMakers，在香港一般称为庄家)的会员。一般每种期权都有一个或几个造市者，他们负责在经纪人询价时，立即报出该期权的买价和卖价。造市者所报出的卖价总是大于买价，中间的差额就是价差，交易所一般对价差的上限都有规定。例如，期权价格低于0.50美元的，价差不得超过0.25美元；期权价格在10美元到20美元之间的，价差不得超过0.75美元等。 造市者的存在保证了买卖定单不加延迟地以某一价格成交，增强了市场的流动性。造市者本身也可以从价差中赚取利润。 下达给经纪人的定单有很多是限价定单，只有遇到合适的价格时才能成交。如果无法成交，经纪人可以将定单转给定单记录员，他们会将定单上的指令输入计算机中，这样一旦价格达到限价水平，定单就可以成交。 当期权的买方选择行使权利时，他必须在通知日前向其经纪人声明。经纪人接到声明后通知期权清算所会员进行清算，该会员于是对清算所下达行使指令。期权清算所在拥有同样期权的空头头寸的会员中随机选择一个，该被选中的会员再从同样期权的卖方中按事先确定的程序，如先进先出法挑选某一个履约，如果是看涨期权，卖方按行使价格卖出相关资产；如果是看跌期权，买方按行使价格买进相关资产。在期权的相关资产是期货合约的情况下，如果看涨期权的买方行使权利，他除了按行使价格买入该相关期货合约外，还可以从卖方获得期货合约价格超过行使价格的现金值；如果看跌期权的买方行使权利，他除了按行使价格卖出该相关期货台约外；还可以从卖方

获得行使价格超过期货合约价格的现金值。

第四章 国际金融机构第一节 国际金融机构概述

一、国际全融机构的含义 (一)国际金融机构的概念 国际金融机构指的是那些从事国际金融经营和管理等业务活动而又具有超国家性质的金融组织。这类金融机构大多以银行的形式出现，也有的采用了基金组织、协会、公司等名称。 (二)国际金融机构的产生和发展 国际金融机构的产生和发展是同客观的世界经济状况密切相联的。在第一次世界大战前，主要资本主义国家的货币信用和国际结算制度尚未真正建立起来，它们的国际收支又大多呈现顺差，加之外汇汇率一向比较稳定，彼此在国际金融领域的矛盾并不尖锐，所以当时尚不具备产生国际金融机构的基础和条件。 但是，一次世界大战爆发使得世界货币金融局面发生了重大变化，帝国主义国家之间的矛盾和斗争开始尖锐，需要利用国际经济组织来控制或影响他国。伴随战争而来的通货膨胀和国际收支逆差的严重恶化，又导致不少资本主义国家面临国际金融的困难境地，它们希望借助国际力量来解决问题。在这一形势下，一次大战的战胜闰集团为处理战后德国赔款问题，由英国、法国、意大利、德闰、比利时、日本6国的中央银行和代表美国银行界的美国摩根银行，于1930年5月在瑞士巴塞尔成立了国际清算银行.这是国际金融机构的重要开端。 30年代的世界性资本主义经济危机和第二次世界大战的爆发，激化了资本主义基本矛盾，使世界金融状况陷于严重危机之中，信用混乱，国际收支恶化。众多国家迫切希望建立全球化的国际金融机构，以摆脱金融困境。在这种情况下，根据布雷顿森林协定的精神，“国际复兴开发银行”，即世界银行和“国际货币基金组织”于1945年12月正式成立。世界银行后来又设立了两个附属机构，即国际开发协会和国际金融公司，这三个机构统称为世界银行集团。 从1957年到70年代，欧洲、亚洲、非洲、拉丁美洲、中东等地区的国家，为抵制美国对国际金融事务的控制和操纵，通过互助合作方式，建立起区域性的国际金融机构，以适应本地区的实际需要，谋求本地区的经济发展。 1957年西欧共同体创立了欧洲投资银行。 1960年以后又先后成立了泛美开发银行、亚洲开发银行，非洲开发银行和阿拉伯货币基金组织。原苏联、东欧国家于1963年成立了国际经济合作银行，以后又成立了国际投资银行。 二、国际金融机构的种类 1.按地区划分，可分为全球性的国际金融饥构和区域性的国际金融机构。 2.按资本来源，可分为由政府出资兴办的国际金融机构(如国际经济合作银行)、私人集资兴办的国际金融机构(如西方国家的跨国银行)，由政府资本和私人资本合办的国际金融机构(如亚洲开发银行)。 3.按职能划分，可分为主要从事国际间金融事务的协调和监督的国际金

融机构、主要从事各种期限信贷的国际金融机构和主要从事国际结算的国际金融机构。 三、国际金融机构的功能 国际金融机构建立以来，在加强国际经济、金融合作，发展世界经济及区域经济方面起了积极的作用，具体表现在： 1. 组织商讨国际经济、金融领域中的重大事件，以协调各国间的相互关系。 2. 提供短期资金，解决有些国家国际收支逆差，这在一定程度上缓和了国际支付危机。 3. 提供长期发展资金，促进许多国家，特别是发展中国家经济发展。 4. 提供普通提款权和分配特别提款权，增强国际货币基金组织会员国的国际清偿能力，应付世界经济发展的需要。 5. 稳定汇率，保证国际货币体系的运转，促进国际贸易的增长。 然而，又必须看到目前的国际金融机构也存在一定的缺陷：国际金融机构的领导权大都掌握在西方工业国家手里，发展中国家的意见和建议往往得不到充分的反映，很少付诸实施。国际金融机构对发展中国家提供贷款的条件过分苛刻，有的要求支付负担颇重的利率，有的还常常干涉贷款国的经济发展计划乃至相关政策措施，更有甚者，这类贷款有时竟还成为发达国家打击和胁迫一些经济落后的国家改变其政治立场的手段。现在发展中国家正通过各种形式，以取得在国际金融机构内的平等权利。

第二节 全球性的国际金融机构

一、国际货币基金组织 国际货币基金组织(InternationalMonetaryFund，IMF)于1945年12月27日正式成立，1947年3月1日开始工作，同年11月15日成为联合国的一个专门机构。总部设在华盛顿。 国际货币基金组织是为协调国际间货币政策，加强货币合作而建立的政府间的金融机构。它是根据1944年7月，44个国家在美国新罕布什尔州的布雷顿森林举行的国际货币金融会议通过的《国际货币基金协定》而建立的。成立初期有39个成员国，到1994年底增加到154个。我国曾是国际货币基金组织的创始国之一，中国在国际货币基金组织的合法席位于1980年4月得以恢复。 (一)组织机构 国际货币基金组织的管理机构由理事会、执行董事会、总裁、副总裁和业务机构组成。 理事会是国际货币基金组织的最高权力机构，由成员国各派一名理事和副理事组成。理事通常由各成员国政府的财政部长或中央银行行长担任。理事会每年召开一次年会。理事会的主要职责是：批准接纳新成员国；批准修改基金份额；批准成员国货币平价的普遍调整；决定成员国退出基金组织及讨论并决定有关基金组织和国际货币制度中的重大政策问题。 执行董事会是国际货币基金组织负责处理日常业务工作的常设机构。初期由12人组成，目前由22名执行董事组成，其中6名是占基金份额最多的6个成员国(美国、英国、法国、德国、日本和沙特阿拉伯)各派1名。中国由于份额大，得以一国单独组成一个选区选举执行董事。其余15名执行董事由按地区组成的选区选举产生，执行董事会的职责是：定期处理各种行政和政策事务；向理事会提出年度报告；对成立国的重大经济问题。特别是有关国际金融方面的重大问题进行全面研究。 总裁是执行董事会主席，是国际货币基金组织的最高行政领导人，下设副总裁协助工作。基金组织目前大约有1700多名工作人员，他们来自成员国中的100多个国家，主要是经济学家，也有统计学家、公共财政和税务专家，以及学者和其他辅助职员。 国际货币基金组织的重大问题，都要由理事会或执行董事会通过投票表决的方式作出决定。每一个成员国都有250票的基本投票权，在此基础上，按各成员国在基金组织中认缴的份额，以每10万美元增加一票。成员国投票权的多少，基本上取决于该国所认缴份额的多少，美国占20％的表决权。一些重大问题，在表决时要有80—85％以上的赞成票才能获得通过。 (二)宗旨 国际货币基金组织的宗旨是：通过成员国共同研究和协商国际货币问题，促进国际货币合作；增进国际贸易的扩大和发展，开发成员国的生产资源，促进就业和扩大生产能力；促进国际汇兑，稳定货币汇率，避免竞争性货币贬值，维持成员国之间有秩序的外汇安排；协助成员国建立多边支付制度，消除妨碍世界贸易增长的外汇管制；协助成员国克服国际收支困难；争取缩短成员国国际收支失衡的时间，并减轻失衡的程度。 (三)资金来源

国际货币基金组织是以成员国入股的方式组成的企业性金融机构。它的资金来源主要有三个方面： 1.会员国的基金份额。这是主要资金来源。每个成员国所缴纳基本份额的多少，根据其外汇储备、对外贸易量和国民收入的大小而定。成员国所缴纳的份额，原规定其中的25％必须以黄金支付。1978年以后改为成员国新增加的份额，可以全部由本国货币缴纳，也可以用本国货币缴纳75％，其余25％用特别提款权或该组织规定的货币缴纳。该组织成立时，成员国缴纳的份额总计为76亿美元。1969年改以特别提款权力计算单位，到1985年基金份额达到近900亿特别提款权。1980年中国缴纳的份额为18亿特别提款权。占当时的第八位。 2.向成员国借款。 3.出售黄金。基金组织于1976年1月决定将其所持有黄金的1/6，即25O0万盎司分4年按市价出售，以获得的利润中的一部分，作为建立“信托基金”的资金来源。 (四)主要业务活动 国际货币基金组织的活动主要有以下四个方面： 1.监督成员国的外汇安排与外汇管制。 2.与成员国进行磋商。基金组织必须掌握成员国的宏观经济及政策态势，以履行其宗旨。为此要与成员国进行磋商。磋商分为定期的年度磋商、特别磋商和补充磋商。 3.为成员国之间就国际货币问题进行磋商与协调提供一个国际性讲坛。 4.金融职能。当成员国面临暂时性的国际收支失衡时，向其提供资金援助，以支持成员国进行必要的经济调节，恢复均衡的国际收支。基金组织迄今为止所设立的贷款种类有：储备档贷款、信用档贷款和备用安排贷款、中期贷款、补偿贷款、缓冲库存贷款、补充贷款、扩大资金贷款和基金组织管理的贷款(如信托基金贷款、以及近年来设立的结构调整贷款、扩大的结构调整贷款和补充应急贷款等。 基金组织贷款的对象仅限于成员国政府；贷款的用途限于解决国际收支不平衡，用于贸易和非贸易的经常项目支付；贷款期限较短，一般为3—5年，成员国的借款额与其所认缴的份额成正比；贷款及贷款的偿还采取“购买”和“购回”的方式，即当贷款申请经基金组织批准后，成员国须以本国货币从基金组织购买外汇，在还款时，再用外汇购口本国货币。使用基金组织的贷款要支付利息，除补充贷款和扩大资金贷款的年息按借款成本再加0.2％到0.325％外，其余各项贷款的年息均为6.25％。 除上述四方面外，还有：通过基金学院为成员国培训政府官员；为成员国提供各种宏观经济管理的技术援助；定期出版各种统计刊物等。主要刊物有：《国际货币基金组织年报》、《关于汇兑安排与外汇管制年报》、《工作人员论文》、《国际金融统计月报》、《国际收支统计》、《政府财政统计年鉴》、《金融与发展》和《基金组织概览》等。 二、世界银行集团 世界银行集团是联合国组织中经营国际金融业务的机构。由国际复兴开发银行(又称世界银行)、国际开发协会和国际金融公司三者组成。三者各自独立，业务上相互补充，领导层相对统一。它们备有自己的协定。法律和财务等。国际复兴开发银行和国际开发协会两个机构的经营管理人员，是一套

人马，国际金融公司则有自己的管理人员。这三个机构的共同目标是：帮助会员国中的发展中国家和地区提高生产力，促进其经济发展和社会进步，减轻贫困，改善和提高人民生活。其任务是：提供资金，提供经济和技术援助，并促进其他方面对发展中国家的投资。在实现共同目标中，三个机构有其各自的职责：国际复兴开发银行主要向发展中国家提供中、长期贷款，一般的利率低于市场利率；国际开发协会只向低收入的发展中国家提供长期无息优惠贷款；国际金融公司则负责向发展中国家的私人企业提供贷款或参与投资，利率一般较前二者要高。 此外，世界银行集团还有两个不经营贷款业务的机构：国际投资争端解决中心；多边投资担保机构。 (一)国际复兴开发银行(世界银行) 世界银行是一个政府间的金融机构，由联合国的会员国以认股的方式组成。它成立于1945年12月27日，1946年6月开始营业，从1947年起成为联合国的专门金融机构。总部设在美国的华盛顿，是根据《国际复兴开发银行协定》建立的国际金融机构。按照规定，只有参加货币基金组织的国家，才能申请加入世界银行。刚成立时，只有33个会员国，到1988年会员国增到151个。最大的股东是美国，历任行长都是美国人。中国是该行的创始国之一，1980年5月中国在该行的合法席位才得以恢复。 1.组织机构，由理事会、执行董事会、行长和业务机构组成。 理事会是世界银行的最高权利机构，由各成员国选派理事和副理事各一名组成，任期5年，可以连任。理事会每年召开一次会议，一般在9月。必要时可召开特别会议，副理事没有投票权，如果理事缺席时，副理事才有投票权。理事会的主要职权是：批准接纳新成员国；决定股本的调整；决定银行净收入的分配；批准修改银行协定及其他重大问题等。 执行董事会是由理事会授权，负责主持世界银行的日常业务。设执行董事22人，其中5人由持有股份最多的5国(即美国、英国、法国、德国、日本)指派。中国单独选派1人，其余16人由其他成员国按地区分组联合推选。执行董事会选举产生执行董事会主席1人，并兼任世界银行行长，主持日常事务。行长下设副行长若干人，协助行长工作。行长是世界银行办事机构的首脑，可以任免银行的高级职员和工作人员。根据银行协定规定，理事、副理事、执行董事、副执行董事不得兼任行长，行长无投票权，只有在执行董事会表决中双方票数相等时，可以投起决定作用的一票。 世界银行会员国的投票权不是实行一国一票的原则，而是采取按股份额计算投票权的原则。与基金组织一样，会员国均拥有基本投票权250票，另外每认购10万美元(后改为10万特别提款权)股金即增加一票。但与基金组织不同的是，有关决定一般只需简单多数表决通过。美国认购股份最多，占总投票权的20％以上，中国约占总投票权的3.47％，居第六位。 2.宗旨。 (1)通过投资帮助会员国境内生产事业的复兴和建设，包括受战争破坏的经济恢复，以及鼓励发展中国家增加生产设施与资源开发。 (2)以担保或参加私人贷款及其他私人投资的方式，促进外国私人投资；或利用银行的资本和筹集的资金，为生产事业提供资金，以补充私人投资的不足。 (3)利用鼓励私人投资和以发展会员国生产资源的方式，促进国际贸易长

期均衡的增长，并维持国际收支平衡，以协助会员国提高生产力、群众生活水平和改善劳动条件。 (4)就银行发放的贷款或担保的贷款和通过其他渠道的国际性贷款作出安排，以便使迫切需要的建设项目能够得到优先实施。 (5)在执行国际投资业务时，必须适当地照顾到会员国境内的工商业状况，特别是战后的几年内，应协助恢复经济的发展。 3.资金来源。 (1)成员国缴纳的股金。世界银行成立时，协定规定银行法定资本为100亿美元，分为10万股，每股10万美元。由于美元市值不稳，多次贬值，1978年，世界银行法定资本每股改按10万特别提款权计算。成员国缴纳的股金以他们在国际货币基金组织中分摊到的份额为准，其中的20％在参加时缴纳，包括2％的黄金或美元，18％的本国货币。2％这一部分股金，银行有权自由使用，其余的18％用会员国本国货币支付的，银行征得该会员国同意才能将这部分股金用于贷款。未贷放出去的会员国货币，或者存在该会员国的中央银行，或者由会员国开出一张即期无息票据，以世界银行名义，存入该会员国其他金融机构。世界银行因缴纳股金而持有的会员国货币发生贬值，该会员国必须仍用本国货币补足按贬值汇率计算的差额；若发生升值，则银行应将溢出部分退还该会员国。目前，由于实行浮动汇率制度，执行这种货币保值制度的时间很难确定。另外80％的认缴股金是待缴股本，只是在世界银行因偿还借款或保证贷款债务而催缴时，以黄金、美元或银行需用的货币支付。自银行成立到目前为止，尚未发生过证集成员国待缴股本的事。后来世界银行的法定资本经过多次调整。1980年理事会批准法定资本和认缴股金各增加一倍。截止1987年6月30日，世界银行会员国共实缴股本相当于72.72亿美元，约占已拨付贷款总额757.9亿美元的9.59％。因此，会员国的实缴股金在世界银行资金来源中只占很小比重。 (2)借入资金。是世界银行资金的主要来源。主要通过在各国和国际金融市场发行债券筹措。在银行提供的贷款总额中，约有70％依靠发行债券借入。1970年度借款7.35亿美元，1980年度借款51.73亿美元，1986年度借款106.09亿美元，截止1987年6月30日未偿还的借款计794.20亿美元，其中短期的占5.66％，中、长期的占94.34％。 (3)债权转让。是世界银行采取将其贷出款项的债权转让给私人投资者(主要是商业银行)的办法，收回一部分资金，以扩大银行贷款资金的周转能力。如1979年度出让债权达5324万美元。 (4)净收益。主要来自利息收入和投资收益。如1987年度其净收益为11.12亿美元。 4.业务活动。世界银行的主要活动是向发展中国家提供长期生产性贷款，促进其经济发展和生产率的提高。 贷款的原则是：(1)只贷给会员国；(2)贷款一般用于银行批准的特定项目；(3)贷款只贷放给有偿还能力的国家；(4)申请国确实不能以合理条件从其他来源得到资金。 贷款的特点：(1)贷款期限较长，短则数年，最长可达30年，平均约17年，宽限期4年左右。世界银行把借款国按其人均国民生产总值分为四类，第一类国家，人均国民生产总值在410美元以下；第二类国家，人均国民生产总值在411—730美元之间，这两类国家得到贷款的年限为20年，宽限期

5年；第三类国家，人均国民生产总值在731—1170美元之间，贷款期限为17年，宽限期4年；第四类国家，人均国民主产总值在1171—1895美元之间，贷款期限为15年，宽限期3年。在实际执行中，可根据具体情况酌加伸缩。(2)贷款利率比较优惠。世界银行贷款利率参照资本市场，但一般低于市场利率，且实行的是固定利率，另外，世界银行对贷款收取的杂费很少，只对签约后未支用的贷款额收取0.75％的承诺费。(3)借款国要承担汇价变动的风险。世界银行的贷款协定，一般以美元为货币单位。当借款者提取贷款时，银行以它所持有的某种货币支付，按支付日的适用汇率折合成美元，从贷款承诺额中减除；借款者必须按原来提款时所使用的货币归还，从中要承担某种货币与美元之间的汇率风险。(4)贷款一般须与特定的工程项目相联系。(5)贷款必须如期偿还，不能拖欠或改变还款日期。(6)世界银行的贷款，一般只提供项目所需的外汇资金，约占项目总投资额的30—40％，个别项目也可提高到50％。(7)手续严密，费时很长，从提出项目，经过选定、评定等阶段，到取得贷款，一般要一年半到两年。 贷款的种类：(1)项目贷款，也称为特定投资贷款。世界银行对农业和农村发展、教育、能源、工业、交通、城市发展和供水等方面的大部分贷款都属此类。项目贷款的执行期为一般4—9年。(2)部门贷款，又可分为三种：一是部门投资及维护贷款，这类贷款重点是改善部门政策和投资重点，加强借款国制定和执行投资计划的能力。目前世界银行对运输部门的贷款，大部分采用的就是这一形式，这类贷款的执行期大体分为3—7年；二是部门调整贷款，主要目的是支持某一具体部门的全面政策和体制改革。这类贷款通常为部门的进口提供所需外汇，预先确定受益人或按双方商定的标准选择受益人，执行期一般为2—4年；三是中间金融机构贷款，这类贷款包括向开发金融部门和农业信贷机构的贷款，由世界银行作为一个独立项目贷给中间金融机构，再由中间金融机构分贷给各分项目，此类贷款的执行期大体力3—7年。(3)技术援助贷款，贷款的目的是加强借款国有关机构制定发展政策和准备特定投资项目的能力。技术援助分两种：一种与工程有关的技术援助，是对准备投资的某些项目进行技术咨询和经济咨询的资助；另一种与组织机构有关，是对机构或政策问题的分析和解决提供帮助，也可为国民经济规划、改善国营企业或某一经营管理提供资助。此类贷款的执行期为3—6年。(4)结构调整贷款，这类贷款的目的在于：帮助借款国改革经济政策和体制改革，提高资金和资源的使用效益，从经济结构上减少国际收支的逆差：帮助借款国调整经济结构和发展格局，以适应变化了的世界经济形势；向借款国提供自由外汇，用于进口必须的原料和部件，维持和恢复经济增长，帮助吸收外来资金。(5)紧急复兴贷款，是帮助会员国应付自然灾害或其他灾难所造成的影响。此类贷款执行期一般少于4年。(6)联合贷款，是世界银行与借款国以外的其他方面的贷款青联合起来，对世界银行贷款资助的项目共同筹资，提供贷款。(7)“第三窗口”贷款，这是1975年6月由世界银行举办的一项新贷款，旨在解决发展中国家资金严重短缺的问题，是介于世界银行贷款和国际开发协会优惠贷款之间的一种贷款，条件介于两种贷款之间，期限为25年，贷款规模为10亿美元，接受这项贷款的为低收入国家，其标准是1972年按人口平均国民生产总值低于375美元。 世界银行的业务活动除此之外，还担负其他任务，如技术援助、国际联合贷款团的组织工作，以及协调与其他国际机构的关系等。